Anthropic in Borsa: il conto che conta non è la perdita da 80 miliardi

Il prospetto della società di Claude è il primo test pubblico sui conti dell'intelligenza artificiale. Per chi gestisce portafogli, i numeri da guardare sono altri.

Il 26 ottobre Anthropic ha depositato alla SEC il prospetto per la quotazione al Nasdaq, con ticker ANT. Debutto atteso nella settimana del 16 novembre, valutazione di cui si parla tra 1.500 e 2.000 miliardi di dollari, raccolta stimata intorno ai 100 miliardi. Se i numeri verranno confermati, sarà una delle IPO più grandi della storia. I titoli dei giornali si sono concentrati su una cifra sola: 80,7 miliardi di perdita netta in sei mesi. È il numero che fa più rumore, ed è anche quello che dice meno.

Cosa dice il prospetto

Il dato di partenza è la crescita. Nel primo semestre 2026 Anthropic ha registrato ricavi per 16,3 miliardi di dollari, contro 1,16 miliardi dello stesso periodo 2025: circa quattordici volte tanto, secondo la lettura del prospetto fatta da Fortune. Il run rate annualizzato, cioè il fatturato dell'ultimo mese moltiplicato per dodici, era di circa 9 miliardi a fine 2025 ed è arrivato a 65 miliardi a fine luglio. The Information stima per il terzo trimestre ricavi intorno ai 16,8 miliardi, pari a un run rate di 67 miliardi.

Sul fronte della redditività il quadro è meno lineare. Il semestre chiude con una perdita operativa di 693 milioni, ma il secondo trimestre da solo ha prodotto un utile operativo di 974 milioni. Il risultato operativo rettificato del semestre è di 1,62 miliardi, con un margine del 10%. La cassa generata dalla gestione è stata di 3,93 miliardi, a fronte di 482 milioni di investimenti: circa 3,45 miliardi di free cash flow. Al 30 giugno la società aveva 131,7 miliardi tra liquidità e investimenti a breve.

E la perdita da 80,7 miliardi? Di questi, 72,4 miliardi sono una variazione di fair value, senza esborso di cassa, su note convertibili, derivati e SAFE emessi negli anni a investitori come Amazon e Google. Più sale la valutazione di Anthropic, più valgono quegli strumenti, più la società registra una perdita contabile. Chi legge il titolo sulla perdita come un segnale di crisi di cassa sta leggendo male il bilancio.

I punti a favore

Il primo argomento è la qualità della crescita, non solo la velocità. Le aziende clienti che spendono oltre 100.000 dollari l'anno sono passate da 950 a settembre 2025 a 11.900. Nessun singolo cliente pesa più del 10% dei ricavi nei nove mesi chiusi a settembre, secondo quanto riportato dal prospetto e ripreso da CNBC. La concentrazione sul lato clienti, almeno per ora, non è un problema.

Il secondo è l'efficienza del calcolo. Fortune riporta un rapporto tra ricavi e costi di compute salito da 0,69 nel quarto trimestre 2025 a 2,08 nel secondo trimestre 2026: 11,6 miliardi di ricavi contro 5,6 miliardi di costi di calcolo. Se questa leva regge, ogni nuovo dollaro di fatturato costa meno del precedente.

C'è poi un fattore tecnico che sosterrà la domanda nelle prime settimane. Dal maggio 2026 il Nasdaq applica la regola di "fast entry": una nuova quotata che rientra tra i primi 40 componenti per capitalizzazione entra nel Nasdaq-100 dopo 15 sedute. A queste valutazioni Anthropic ci rientra con ampio margine, e i fondi passivi agganciati all'indice dovranno comprare.

I punti contro

Il rischio vero sta nel passivo fuori bilancio. Secondo Fortune, gli impegni infrastrutturali di Anthropic ammontano a 657 miliardi su otto contratti con partner come Microsoft, Amazon e SpaceX. Di questi, 498 miliardi (il 76%) non sono cancellabili: vanno pagati anche se la capacità di calcolo resta inutilizzata. Con durate per lo più entro i sette anni, il conto si aggira sui 70 miliardi annui. Il prospetto dice inoltre che la società intende procurarsi ulteriore capacità oltre a quella già contrattata.

Questo trasforma il profilo di rischio. Una società con costi fissi così alti ha una leva operativa enorme in entrambe le direzioni. E i primi segnali di rallentamento ci sono già: Euronews riporta che il run rate di fine 2026 dovrebbe restare sotto i 100 miliardi, mentre diversi investitori si aspettavano di superarli.

Poi c'è la governance. Chi compra in IPO riceve azioni di Classe A, con un voto ciascuna. Una singola azione di Classe F, detenuta dai sette cofondatori tramite una LLC, vale il 50,1% dei voti. Una singola azione di Classe T, intestata al Long-Term Benefit Trust, permette di nominare quattro consiglieri su sette. In pratica l'investitore pubblico compra flussi economici senza alcuna voce sulle scelte strategiche. A questo si aggiunge una clausola di diluizione insolita: il consiglio può emettere fino a un ulteriore 2% di azioni a favore dell'Anthropic Public Benefit Fund ogni volta che il titolo sale del 50% rispetto alla soglia precedente.

Infine, i lock-up. Dipendenti e primi investitori potranno vendere già dal primo giorno di negoziazione, con sblocchi successivi a scadenze programmate. È una deviazione dalla prassi standard dei 180 giorni, e significa offerta di titoli che arriva sul mercato prima del solito.

Quanto costa davvero

Il multiplo dipende interamente da quale fatturato si sceglie. A 2.000 miliardi, la valutazione vale circa 30 volte il run rate del terzo trimestre. Calcolata invece sui ricavi effettivamente contabilizzati negli ultimi dodici mesi a giugno (circa 19,7 miliardi, sommando secondo semestre 2025 e primo semestre 2026), il multiplo sale verso le 100 volte. La differenza non è un dettaglio. Il run rate fotografa un singolo mese e lo proietta, e VentureBeat ricorda che un trimestre forte estrapolato su un anno può dare un'immagine che non regge.

L'esperienza di SpaceX, quotata a giugno, aiuta a calibrare le aspettative sul "fast entry". J.P. Morgan stimava circa 4,3 miliardi di afflussi passivi legati all'ingresso nel Nasdaq-100. Il giorno dell'inclusione il titolo è sceso di quasi il 6%: gli acquisti erano annunciati in anticipo e gli operatori si erano già posizionati.

Il punto che spesso si dà per scontato

La discussione pubblica si divide tra chi vede nella perdita da 80 miliardi la prova della bolla e chi la liquida come pura contabilità. Hanno ragione i secondi sul numero, ma entrambi guardano dalla parte sbagliata. Anthropic oggi genera cassa. Il suo problema è che si è impegnata a spendere circa 70 miliardi l'anno per i prossimi anni a prescindere dalla domanda, su una base di ricavi contabilizzati che a giugno non arrivava a 20 miliardi annui. La scommessa implicita è che il run rate attuale diventi fatturato ricorrente e continui a crescere. Se la crescita si limita a rallentare, senza nemmeno fermarsi, il margine si comprime in fretta.

C'è un secondo equivoco, più pratico. Molti clienti chiederanno come "entrare in IPO". Ma chi ha in portafoglio un ETF sul Nasdaq-100 si troverà Anthropic in pancia entro poche settimane dal debutto, che lo voglia o no. Una posizione diretta aggiunta sopra significa concentrazione, non diversificazione. Prima di valutare l'acquisto, conviene verificare quanta esposizione indiretta il cliente ha già tramite indici e tramite i grandi azionisti tecnologici della società.

Articolo a scopo informativo. Non costituisce consulenza finanziaria personalizzata né sollecitazione all'investimento. Dati aggiornati al 30 ottobre 2026; prezzo e numero di azioni dell'offerta non sono ancora stati fissati e alcuni dati trimestrali derivano da indiscrezioni di stampa, non dal prospetto.

Fonti principali

Anthropic, Form S-1 depositato presso la SEC (26 ottobre 2026); Fortune, "Anthropic's S-1, by the numbers" (27 ottobre 2026); CNBC, copertura live del deposito S-1 (26 ottobre 2026); Axios, "Anthropic files for its IPO" (26 ottobre 2026); CNN Business (26 ottobre 2026); Bloomberg via Yahoo Finance; Forbes, "Anthropic's IPO reveals the biggest risk to the AI boom" (26 ottobre 2026); The Information, ricavi del terzo trimestre (via Forbes); Euronews, stime run rate (ottobre 2026); VentureBeat, sul run rate di Anthropic; Barron's, sulle nuove regole del Nasdaq-100; YCharts, analisi sull'ingresso di SpaceX nel Nasdaq-100.